導語：過去幾年間受益于美聯儲量化寬松政策帶來融資成本下滑以及美元持續貶值，全球企業，尤其是新興市場的企業在美元市場上發行了大量便宜的美元債券。但在過去的半年里，情況發生了逆轉。
美元升值帶來的債務負擔加劇可能會重創新興經濟體，一份來自國際清算銀行(BIS)的報告引發了國際市場對美元債務的擔憂。
邏輯很簡單，過去幾年間受益于美聯儲量化寬松政策帶來融資成本下滑以及美元持續貶值，全球企業，尤其是新興市場的企業在美元市場上發行了大量便宜的美元債券。但在過去的半年里，情況發生了逆轉。隨著美元升值，這些債務相對于其他國家本幣來說會出現加劇的趨勢，同時，美聯儲加息后，債券的收益率也會隨之有所提高。這些債務可能會壓垮部分新興經濟體的美元借款人。
如今，新興市場貨幣已經下跌至14年來最低水平，摩根大通貨幣指數已經下跌至2000年開始編制該指數以來的最低水平。這些新興市場的借款人需要更多的本幣才能償還之前借來的美元債，但不巧的是，不少新興經濟體同時還面臨著經濟增速放緩的問題。
中國企業在過去兩年是美元債務市場上活躍的發行人之一。盡管沒有人預測人民幣兌美元(6.1952, 0.0057, 0.09%)的匯率會出現比較大的波動，但相對于前幾年每年4%～5%的升值，如今的保持停頓，甚至有時候會出現貶值，仍不是一個對發行人有利的情況。如今評級公司已經開始警告中國發行人風險問題。風險不是來自匯率，而是來自中國企業的財務問題和杠桿風險，這可能在未來帶來中國發行人在美元市場融資的成本上升。
經濟學家們這一擔心看起來類似1997年末的美元升值情形，是否會帶來與彼時類似的金融風暴？
BIS的警告
12月7日，國際清算銀行發布季報稱，美元持續反彈可能損害某些企業的信用度，從而暴露出新興市場的金融脆弱性。國際清算銀行貨幣和經濟部門負責人克勞迪奧·博里奧(Claudio Borio)說，如果美元——當前最主要的國際貨幣——繼續保持上漲勢頭，將令新興市場債務負擔上升，從而暴露出貨幣匯率與融資之間的不匹配。他說，這一脆弱性還會愈演愈烈。
國際清算行的數據是，新興市場借款人共發行了2.6萬億美元的國際債務證券，其中四分之三是十億美元計價的。而美元在過去的半年里，幾乎對所有的貨幣都出現了升值的趨勢。這意味著，新興市場借款人背負的債務出現了同樣比例的上升。國際清算行的報告引發了對新興市場問題的熱烈討論。
根據國際評級公司標準普爾提供的數據，亞洲(除日本外)國家在2014年截至12月4日之前發行的G3債券(美元、歐元和日元債券)總量達到2005億美元，為金融危機之后最高點。從2008年開始，亞洲國家發行的G3債券出現了逐年上升的趨勢，2012年和2013年分別為1338億美元和1428億美元。如果按照估計，清算行四分之三是美元債券的比例計算，2014年亞洲國家發行的美元債券總額為1500億美元。
同時，美國經濟狀況的好轉讓市場對美聯儲加息時間的預測落在2015年年中。美聯儲自2008年年底以來一直將基準利率維持在零，如今美聯儲正在計劃推動利率的正常化，美元升值趨勢將會持續。而且，2014年三季度美國國內生產總值(GDP)增長達到了3.9%，失業率下滑至5.8%，同時，11月非農就業崗位人數大增超過30萬個。這一切都推動著美元未來升值趨勢。根據歷史經驗，美元上漲的趨勢將會持續數年，而凈增長放緩的新興經濟體貨幣紛紛貶值。富達全球投資首席投資官多米尼克·羅西(Dominic Rossi)表示：“美國經濟的好消息代表著新興市場的障礙。”
匯豐首席全球經濟學家史蒂芬·金(Stephen King)將“美元嚴重升值”列為2015年全球經濟的十大威脅之一。他稱，俄羅斯盧布、南非蘭特、墨西哥披索、巴西雷亞爾、尼日利亞貨幣將在危機中首當其沖。
這一狀況被用來與1997年做比較，當時大多緊盯美元的亞洲貨幣發生全面性貶值，令長期進行美元借貸的企業財務受到重創。當時金融危機前，泰國和韓國的企業曾大量向海外借債，成為當時金融風暴的重要因素之一。
中國的美元債
中國的美元債務也是國際清算銀行報告的一部分。報告稱，在僅僅18個月的時間里，對中國發放的跨境銀行貸款總額已經增加逾一倍至1.1萬億美元，同時，中國人以國際債券形式借入的債務總額已達到3600億美元。
中國企業發行美元債的歷史并不長，最集中的發行出現在2012年之后，中國企業紛紛借入相對更便宜的美元債務。一開始時，更多的是一些資金鏈緊張的房地產企業，2013年之后，國有企業發行人進入美元債市場，這些企業發債后的資金常被用來購買海外資產和進行企業并購。
與在中國國內發債不同，發行美元債幾乎都要獲得美國評級公司的信用評級，評級直接影響融資的成本和投資者的信心。現在，評級公司已經開始警告中國企業的風險了。標準普爾亞太區企業評級分析經理李國宜稱：“中國一些發行人信用已經弱化，評級被降低，2015年評級下調的風險還會增加。”
穆迪企業融資部副總裁、高級信用評級主任胡凱表示，目前在穆迪的評級中，大約有15%的企業是有負面展望的，對于這些有負面展望的企業，他們評級下調的壓力會比較大，主要集中在鋼鐵或者煤礦、礦業，還有油服公司，以及房地產的一些企業。
不過，李國宜、胡凱都表示，中國企業發行人信用的弱化，并不是因為匯率問題。他們都預測，人民幣兌美元的匯率并不會像其他新興國家貨幣那樣出現惡性貶值，仍處在相對穩定、會有雙向波動的狀況。但直到2013年，人民幣對美元一直處在升值通道，在2014年，人民幣兌美元罕見地出現貶值，并且不止一次。這對于背負美元債務的企業來說仍會增加償債負擔。“但從整體來看，美元債占中國總體債務比重較小，即便美元債務部分負擔加重，從結構上來說不是一個大問題。匯率風險并不是一個主要因素。”胡凱說，“影響中國企業的風險主要還是來自宏觀經濟的放緩。”李國宜與胡凱持有相似的觀點，他認為中國發行人的風險主要因為需求疲弱，以及在一些行業中產能過剩，盈利能力進一步減弱。
但不管基于何種原因，中國發行人的信用下調，都會增加未來中國企業在美元市場的融資成本。李國宜表示：“我們相信，中國企業將會繼續開拓海外資金市場，因為與中國國內相比，美元的資金成本較低，而且借款期限更長，中國企業海外擴張和運營需要美元資金。”
既然進入美元市場不可避免，那就請多關注美元市場的變化，警惕美元升值周期的風險。
